بررسی تاثیر عملکرد مالی و چرخه تجاری بر ساختار سرمایه شرکت های فعال در بورس اوراق بهادار تهران

Transcript

1 ISSN: فصلنامه مطالعات مدیریت و حسابداری دوره 3 شماره 3 پاییز 396 صفحات بررسی تاثیر عملکرد مالی و چرخه تجاری بر ساختار سرمایه شرکت های فعال در بورس اوراق بهادار تهران 3 2 و ویدا مصلی نژاد محمد هادی حسینی سارانی * محمد تشکری جهرمی کارشناسی ارشد رشته حسابداری 2 کارشناسی ارشد رشته حسابداری 3 دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری دانشگاه ارومیه *نویسنده مسئول چکیده پژوهش حاضر در راستای بررسی تاثیر عملکرد و چرخه تجاری بر ساختار سرمایه شرکت های فعال در بورس اوراق بهادار تهران به روش رگرسیون خطی مرکب مبتنی بر تحلیل داده های تابلویی انجام شده است در این تحقیق به روش غربال گری هدف مند 58 شرکت انتخاب و در بازه زمانی 0 ساله منتهی به 394/2/29 و 580 سال- شرکت حجم نهایی مشاهدات تعیین شده است.. نتایج تحقیق نشان داد که بین نقدینگی)نسبت جاری( یا توان بازپرداخت بدهی و پوشش هزینه شرکت در کوتاه مدت با ساختار مالی رابطه مستقیم وجود داشته است. عالوه بر این بین اندازه و سن شرکت)ویژگی های سطح شرکت( و عملکرد)سودآوری شرکت گردش مالی و صادرات( رابطه مستقیم و بین چرخه های تجاری با ساختار سرمایه شرکتها رابطه معکوس وجود داشته است. یعنی در وضعیت رکود اقتصادی شرکتها بیشتر تمایل به استفاده از منابع خارجی و بدهی برای تامین مالی خود داشته اند و در وضعیت رونق اقتصادی بیشتر تمایل به استفاده از منابع داخلی مثل سودانباشته داشته اند. واژههای کلیدی: ساختار سرمایه عملکرد مالی چرخه تجاری بورس اوراق بهادار تهران نقدینگی بافت مالی ساختار سرمایه 08

2 - مقدمه شدت گرفن رقابت در عرصه صنایع و تاثیر گذاری شرایط اقتصادی باعث شده است عملکرد شرکت ها دچار نوسانات زیادی شود به طوری که اطمینان به موفقیت شرکت هایی که در گذشته از عملکرد خوبی برخوردار بودند مورد تردید قرار گرفته است و از آنجایی که عملکرد نامطلوب شرکت ها هزینه های اقتصادی و اجتماعی سنگینی را بر جامعه تحمیل می کنند از دیدگاه کالن نیز پیش بینی عملکرد واحد های انتفاعی مورد توجه قرار می گیرد. زیرا منابع تلف شده در یک واحد اقتصادی با عملکرد نامطلوب می توانست به فرصت های سود آور دیگری اختصاص یابد. اگرچه مدیران شرکتها به درستی دریافته اند در صورتی شرکت آنها رشد می یابد و به حیات خود ادامه می دهد که از نظر هزینه عملیاتی قابل رقابت باشد اما آنچه در بازار سرمایه و رقابت مغفول مانده است انتخاب ساختار سرمایه مناسب در واحد های تجاری است که می تواند هم بر هزینه سرمایه و هم بر بهبود عملکرد واحدهای تجاری موثر باشد ساختار سرمایه مهمترین عامل مؤثر بر ارزشگذاری و جهت گیری شرکتها در بازار سرمایه مطرح شده است )پورحیدری 374( شرکتها برای تعیین ساختار سرمایه مناسب باید عوامل متعددی از قبیل اندازة شرکت وضعیت مدیران میزان تولید و فروش منابع کسب مواد اولیه دسترسی به بازارهای تأمین مالی و نیز محیط های اقتصادی و سیاسی را در نظر بگیرند )سینایی 386( بااین وجود اهرم مالی باالتر به عنوان معیاری مناسب در کنار سایر عوامل میتواند نقش تعیین کننده ای در ایجاد فرصت های سود آوری و یا ایجاد بحران مالی برای شرکت داشته باشد. مفهوم ساختار سرمایه در نظریه های مدیریت مالی به عنوان معیاری برای انتخاب نوع منبع تامین مالی جایگاه ویژه ای دارد. با کنکاش در ادبیات نظری مشاهده می شود که تاکنون پاسخ قاطعی برای تعیین تاثیر ساختار مالی شرکتها بر عملکرد آن ها یافت نشده است. از یک طرف در دیدگاه سنتی عنوان می شود که عملکرد شرکتها با تغییر در ساختار مالی آن ها تغییر می )958( در مورد نظریه ساختار سرمایه بهینه عنوان نموده اند در دنیای بدون مالیات کند. از طرف دیگر مودیگلیانی و میلر بر درآمد و هزینه معامالت ساختار سرمایه شرکتها با ارزش آنها ارتباطی ندارد. یعنی هیچ نسبت بدهی به سرمایه بهینه ای وجود ندارد و هر نسبت بدهی می تواند به خوبی نسبت های دیگر باشد. اما با در نظر گرفتن مالیات بر درآمد شرکتهای سهامی و هزینه معامالت مودیگلیانی و میلر اعتقاد دارند که استفاده از بدهی در تامین مالی شرکت ها اگرچه مدبرانه به نظر می رسد اما ریسک شرکت را به دلیل افزایش خطر ورشکستگی افزایش می یابد. بنابراین نسبت بدهی به سرمایه زمانی بهینه به نظر می رسد که در آن سطح هزینه سرمایه حداقل و ارزش شرکت حداکثر شود)مودیگلیانی و میلر 958 (. از سویی دیگر قابل ذکر است که اطالعات فراهم شده توسط سیستم های حسابداری به عنوان مبنایی برای پیش بینی داده های آتی در نظر گرفته می شود. اما با این وجود برای پیش بینی دقیق اطالعات آتی تنها نمی توان به دادههای حسابداری اکتفا نمود بلکه باید به عوامل دیگر نظیر شرایط اقتصادی کشور )رکود یا رونق اقتصادی( نیز توجه نمود. شرایط اقتصادی می تواند تاثیرات متفاوتی بر شرکت ها داشته باشد و رفتار داده ها حسابداری را تحت تاثیر قرار دهد. برای نمونه در شرایط رکود اقتصادی انتظار میرود میزان رشد فروش و حاشیه سود شرکت ها و همچنین میزان سرمایه گذاری شرکت ها کاهش یابد و برعکس در دوران رونق انتظار می رود عکس این موضوع رخ دهد. در نتیجه می توان گفت انتظار می رود شرایط اقتصادی تاثیر متفاوتی بر داده های حسابداری داشته باشد. بنابراین آگاهی از تغییر رفتار داده های حسابداری با توجه به چرخه های تجاری می تواند سرمایه گذاران و سایر تصمیم گیرندگان بازار های مالی را در پیش بینی دقیق تر داده های حسابداری آتی یاری رساند و سبب تخصیص کاراتر منابع گردد. نتایج برخی از تحقیقات نشان می دهد ویژگی های مالی شرکتها در دوره های مختلف چرخه تجاری و چرخه عمر شرکت یکسان نیست و بسته به دوره ای که شرکت در آن قرار دارد این ویژگی ها تغییر می کند. در تحقیقی که آنتونی و رامش 2 در سال 992 در ایاالت متحده انجام داده اند این فرضیه مورد تایید قرارگرفته است که ارتباط معناداری میان قیمت سهام و اطالعات حسابداری در چارچوب -Modigliani, F., & Miller 2 - Anthony, J. H. and Ramesh 09

3 چرخه تجاری وجود دارد. به این معنا که ویژگی های مالی یک شرکت متاثر از مرحله ای از چرخه تجاری است که شرکت در آن قرار دارد. به بیان دیگر معیار حسابداری دارای محتوای اطالعاتی قوی تر ممکن است در همه دوره های مختلف چرخه تجاری یکسان نباشد. نهایتا اینکه یکی از پیچیده ترین مساله هایی که دامن گیر مدیران مالی کنونی است رابطه بین اجزای تشکیل دهنده ساختار سرمایه و عملکرد سازمان است. عوامل و متغیرهای سیال مؤثر بر ساختار سرمایه می تواند سودآوری و کارایی شرکت ها را تحت تاثیر قرار دهد. با در نظر گرفتن مطالب بیان شده تحقیق حاضر قصد دارد تاثیر عملکرد و چرخه تجاری را بر ساختار سرمایه شرکت مورد سنحش قرار دهد. معیاری که به منظور ارزیابی عملکرد واحدهای تجاری در این تحقیق از آن استفاده می شود و بازار سرمایه می تواند برای ارزشیابی واحد تجاری از آن بهره مند شود مقیاس های نسبت جاری نرخ فروش و 3 سود انباشته است. لذا پرسش اصلی تحقیق حاضر به شکل زیر خواهد بود: عملکرد شرکت و چرخه تجاری شرکت چه تاثیری بر ساختار سرمایه شرکت های فعال در بورس اوراق بهادار تهران دارند 2- مبانی نظری پژوهش -2 -عملکرد از سال های گذشته تا کنون ارزیابی عملکرد واحدهای اقتصادی بخش عمده ای از مباحث حسابداری را به خود اختصاص داده است. عملکرد با هدف رابطه مستقیمی دارد. ارزیابی عملکرد به معنای اندازه گیری اینکه واحد اقتصادی تا چه حد به اهداف از پیش تعیین شده در برنامه های خود دست یافته است. نتایج حاصل از ارزیابی عملکرد خود هدف نبوده بلکه ابزاری است که در جهت پیش بینی برنامه های آتی و نیز بهبود نقاط قوت و برطرف نمودن نقاط ضعف آن واحد مورد استفاده قرار می گیرد. برتراند و همکاران )2002( اذعان نموده اند که یک معیار ایده آل برای سنجش عملکرد شرکت ها وجود ندارد. دهد.هونگ و پنگ )200( بر این باورند که حسابداری با استفاده از روش های متفاوت اندازه گیری موجود فلج شده است. سال هاست که حسابداران در پی معیاری هستند که بتوانند با استفاده از آن بهترین روش اندازه گیری را انتخاب نمایند. وجود خصوصیات زیر در ارزیابی عملکرد باعث موفقیت و اثربخشی آن خواهد شد که عبارتند از : - روشن و مشخص بودن معیارها 2- قابل اندازه گیری بودن 3 - معطوف به نتیجه بودن 4 - قابلیت حصول 5- معطوف به زمان بودن. سه ویژگی اول اشاره به خصوصیات معیارها دارد و دو ویژگی آخر معطوف به ماهیت نظام ارزیابی عملکرد می باشد)نیکبخت و رحمانی نیا 392( ساختار سرمایه منظور از اصطالح ساختار سرمایه نوع و نسبت درصد انواع مختلف اوراق بهادار منتشر شده توسط واحد انتفاعی است. ساختار سرمایه مطلوب نیز مجموعه ای از اوراق بهادار است که موجب حداکثر شدن ارزش کلی واحد انتفاعی بشود و اما چگونه می توان محدوده حداکثر ارزش واحد انتفاعی را تعیین کرد مدیران مالی در مواجه با مسئله بسیار مشکل مذبور ناگزیر از تدوین سیاست مناسب خود می باشند. یک ساختار سرمایه بهینه باید دارای ویژگی های زیر باشد: - بازده 2- ریسک 3 -انعطاف پذیری 4 -ظرفیت استقراضی 5 -کنترل سنجه های مختلفی هستند که بر ریسک مالی و گزینه انتخابی ترکیب معینی از بدهی و حقوق صاحبان سهام تاثیر می گذارد. بر مبنای نظریه ساختار سرمایه مودیگلیانی و میلر) 958 ( نظریه پردازان مالی دالیل توجیهی چندی برای انتخاب گزینه خاصی از تامین مالی در سازمان ها بیان کرده اند. نقطه ثقل بسیاری از این دالیل توجیهی آن است که مهم ترین 0

4 عامل موثر در انتخاب گزینه خاصی از ساختار سرمایه عبارت از نیل به جریان نقدی مورد انتظار خاصی است. در ادبیات تحقیق متغیرهای مبین ساختار سرمایه مبتنی بر سه نظریه هستند. این نظریات عبارت اند از : (نطریه مبادله 2( نظریه سلسله مراتب 3( نظریه نمایندگی فرضیه اساسی در بسط نظریه های سه گانه ساختار سرمایه عبارت از اثرات مالیاتی اثرات عالمت دهی اثرات درماندگی مالی و اثرات صنعت است. نظریه مبادله بر این باور است که تامین مالی از طریق بدهی با مزیت صرفه جویی مالیاتی همراه بوده و در عین حال تامین مالی از طریق بدهی با هزینه هایی نظیر هزینه های درماندگی مالی و موارد دیگر همراه است. بر مبنای نظریه مبادله یک شرکت با تعیین ترکیب استفاده از بدهی و حقوق صاحبان سهام در تامین مالی ارزش کلی شرکت را بهینه می نماید. نظریه مبادله در تعیین ساختار سرمایه هم چنین می تواند مشتمل بر هزینه های نمایندگی مبتنی بر نظریه نمایندگی به عنوان هزینه بدهی باشد. بر مبنای نتایج پژوهش هریس و راجیو) 99 ( نطریه مبادله نشان می دهد که به موازات افزایش هزینه های بهره ظرفیت بازپرداخت شرکت کاهش یافته و ناگزیر به تامین مالی کمتری از محل بدهی می شود. میرز) 984 ( نظریه سلسله مراتبی را به عنوان نظریه واقع بینانه تری تبیین نمود. بر اساس نظریه سلسله مراتبی شرکت ها تامین مالی از طریق منابع مالی داخلی نظیر عدم توزیع سود یا آورده جدید سهام داران را نسبت به تامین مالی از طریق منابع خارجی نظیر وام و اوراق قرضه از آن جهت ترجیح می دهند که توان بازپرداخت شرکت را بر مبنای نظریه عدم تقارن اطالعاتی فزونی می بخشد. بدین معنی که بین استقراض و سود انباشته رابطه معکوس وجود دارد. نتایج تحقیق بریلی میرز و مارکوس) 2009 ( نیز به رابطه معکوس بدهی و سود انباشته تاکید نموده و با نتایج تحقیقات راجان و زینگالز) 995 ( و فرانک و گویال) 2009 ( نیز هم خوانی دارد. در این تحقیق از نرخ سود انباشته به جمع دارایی ها به عنوان سنجه سود انباشته بهره گرفته شده است. به لحاظ نظری نظریه سلسله مراتبی ساختار سرمایه بر این باور است که شرکت های مسن تر از اطالعات گسترده تری بهره مند و مواجه با عدم تقارن اطالعاتی کمتری برخوردار هستند و در نتیجه در قیاس با شرکت های جوان تر از بدهی کمتری استفاده می کنند. نتایج پژوهش هایی چون پیترسون و راجان) 994 ( و برگر و عادل) 994 ( از این فرضیه حمایت می کند. نظریه عدم تقارن اطالعاتی از رابطه منفی بین اندازه شرکت و بدهی حمایت می نماید. بر مبنای نتایج تحقیق راجان و زینگالز) 995 ( احتماال شرکت های بزرگ از تنوع فعالیت بیشتری نسبت به شرکت های کوچک تر بهره مند بوده و کمتر در معرض خطر درماندگی مالی قرار می گیرند. تیتمن و وصالز) 988 ( و بیون و دانبولت) 2002 ( طی تحقیقات خود نشان دادند که رابطه ای منفی بین اندازه شرکت و اهرم مالی به عنوان سنجه ساختار سرمایه وجود دارد. بر این اساس شرکت های بزرگ بیشتر از محل حقوق صاحبان سهام به جای بدهی جهت تامین مالی بهره گرفته به خاطر اینکه هزینه کمتری داشته و در این شرکت ها مواجه با عدم تقارن اطالعاتی کمتری هستند. نتایج تحقیق ازوها) 2008 ( نشان داد که مبتنی بر نظریه سلسله مراتبی ساختار مالی بین ندازه شرکت و ساختار مالی بر مبنای نظریه بدهی رابطه معکوس وجود دارد. با این وجود استیفن و دیگران) 20 ( نشان داد که شرکت های کوچک فرصت های سرمایه گذاری کمتری را در اختیار داشته اما نیاز به دارایی های وثیقه ای)مشهود( کمتری داشته و در نتیجه در قیاس با شرکت های بزرگ کمتر اهرمی اند. در این تحقیق به پیروی از تحقیقات تیتمن و وصالز) 988 ( بوث و دیگران) 200 ( و استیفن و دیگران) 20 ( در این تحقیق از لگاریتم طبیعی جمع دارایی ها در پایان دوره به عنوان سنجه اندازه شرکت به عنوان یکی دیگر از عوامل موثر بر ساختار سرمایه بهره گرفته شده است. بنا بر پشتوانه نظری و پیشینه تحقیقات فرض شده است که نرخ سود انباشته سن و اندازه شرکت بر ساختار سرمایه اثر می گذارد. بر اساس تحقیق جنسن و مک لینگ) 976 ( نظریه نمایندگی بر این باور است که هزینه های نمایندگی برخاسته از رابطه بین مدیریت و سهام داران یا مدیریت و اعتباردهندگان به عنوان نماینده سهام دار ناشی می شود. نتایج تحقیق میرز) 977 ( نشان داد که فرصت های سرمایه گذاری آتی گزینه ای است که ارزش آن به استفاده بهینه از آن بستگی دارد. بر این اساس هر چه فرصت سرمایه گذاری آتی بیشتری وجود داشته باشد به جهت وجود چنین گزینه ای تعارض بیشتری در بین سهام

5 داران و اعتباردهندگان وجود خواهد داشت. علت این افزایش تعارض تفاوت در نوع ادعای سهام دار و اعتباردهندگان نسبت به شرکت است. میرز مدعی است که این مسئله را می توان از طریق انتخاب بدهی کمتر بواسطه استفاده از بدهی های کوتاه مدت تر حل و فصل کرد. بر این اساس سررسید بدهی ها مدیریت شود هزینه های نمایندگی متاثر از سرمایه گذاری کمتر سهام داران حذف خواهد شد. از این جهت فرصت های رشد عامل مهمی در تعیین هزینه های نمایندگی به حساب میاید. در این تحقیق از نسبت قیمت روز هر سهم به ارزش دفتری آن در پایان دوره به عنوان سنجه فرصت های رشد بهره گرفته شده است. بارکلی و اسمیت) 995 ( آدام و گویال) 2008 ( فرانک و گویال) 2009 ( از سنجه نسبت ارزش روز به ارزش دفتری هر سهم در پایان دوره به عنوان سنجه قابل اعتمادی در شناسایی فرصت های رشد در شرکت یاد کرده اند. در این تحقیق فرض شده است که فرصت های رشد از عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه است. فرضیه عالمت دهی به پیروی از نظریه عدم تقارن اطالعاتی بر این باور است که شرکت های دارای بدهی های کوتاه مدت تر از ریسک مالی کمتری برخوردار هستند. فرضیه عالمت دهی می گوید رابطه ای منفی بین نسبت گردش مالی به عنوان کیفیت شرکت و بلوغ بدهی وجود دارد. فالنری )986( نشان داد که شرکت های کیفیت باال )کمتر از ارزش بازار ارزش گذاری شده( به احتمال زیاد بر مبنای دوره سررسید بدهی عالمت قوی تری از ارزش شرکت را نشان خواهند داد. با این حال شرکت های واجد کیفیت کم )بیش از ارزش بازار ارزش گذاری شده( با احتمال زیاد متاثر از داشتن بدهی های بلند مدت عالمت منفی صادر خواهند کرد. استیفن و دیگران) 20 ( نشان دادند که بین سررسید بدهی و کیفیت شرکت که با سنجه گردش مالی اندازه گیری می شود رابطه منفی وجود دارد. دیامون) 99 و 994( نیز نشان دادند که شرکت های واجد کیفیت باال بدهی های کوتاه مدت تری را به جهت ریسک مالی کمتر ترجیح می دهند. در این تحقیق از سنجه نرخ گردش دارایی ها بر پایه نسبت فروش خالص به جمع دارایی ها به عنوان سنجه کیفیت شرکت و عوامل موثر بر ساختار سرمایه بهره گرفته شده است. به پیروی از تحقیقات راجیو و زینگالز) 995 ( در این تحقیق فرض شده است که بین نقدشوندگی دارایی ها که ریسک نقدینگی کمتری را نشان می دهد به پرداخت بهره و بدهی بلند مدت کمتر حساس است. بنابراین رابطه مثبتی بین نرخ نقدشوندگی دارایی ها و سطح بدهی بلند مدت وجود دارد. نتایج تحقیقات استیفن و دیگران) 20 (استوث و مایر) 996 ( نشان داد که شرکت های کمتر اهرمی از نسبت جاری بزرگتری برخوردار بوده و کمتر در معرض ریسک نقدینگی هستند و راحت تر می توانند بدهی های کوتاه مدت را بازپرداخت نموده و در نتیجه ریسک نقدینگی که در این تحقیق بر پایه نسبت جاری اندازه گیری شده به عنوان یکی از عوامل موثر بر ساختار مالی تلقی شده است. در این تحقیق به پیروی از تحقیقاتی چون موهان) 2007 ( و استیفن و دیگران) 20 ( از نسبت جاری یا نسبت دارایی های جاری به بدهی های جاری به عنوان سنجه ریسک نقدینگی بهره گرفته شده است سیکل های تجاری دانشمند فرانسوی کلمنت ژوگالر 4 اولین فردی است که به تحوالت دورانی در سال 860 پی برد وی در مطالعات خود مشاهده کرد که فعالیتهای اقتصادی ابتدا در مسیر خود ترقی کرده به حداکثر رسیده و سپس سیر نزولی را در پیش گرفته و تنزل می یابد. تعاریف زیادی دربارة ادوار تجاری مطرح شده است اما تقریبا تمامی تعاریف معنای مشابه دارند. به همین دلیل کمتر 5 ))ادوار تجاری نوعی نوسانهای باقاعده و منظم در فعالیتهای مجادلهای پیرامون این موضوع انجام گرفته است. برنز و میچل کالن اقتصادی کشورها است که بیشتر به وسیله بنگاههای تجاری سازمان دهی میشوند. یک چرخه با یک دوره رونق اقتصادی که همزمان در فعالیتهای متعدد اقتصادی رخ میدهد شروع شده و به دورة رکود و انقباض منتهی میشود. این سلسله از تغییرات بارها و بارها تکرار میشوند ولی حالت منظم و دوره ای ندارند. به عبارتی مدت زمان ادوار تجاری ممکن 6 است از یک تا 0 یا 2 سال متغیر باشد. این چرخه قابل تقسیم به چرخه های کوتاهتری نیست((.دورنبوش و دیگران 4 -Clement Juglar 5 - A. F. Borns and W. Mitchell (946) 6 -Dornbush et al 2

6 7 نیز ادوار تجاری را فراز و نشیبهای منظم از رونق و رکود در فعالیتهای اقتصادی پیرامون مسیر رشد اقتصادی میدانند. لوکاس ادوار تجاری را انحرافات تکرارپذیر تولید ناخالص داخلی واقعی حول روند بلندمدت آن میداند. متغیر های اقتصادی تاثیر گذار بر ادوار تجاری - متغییر های واقعی - مصرف سرمایه گذاری موجودی انبار بودجه دولت صادرات و واردات - اشتغال بخشی اشتغال کل بهره وری و بهره برداری از ظرفیت - 2 متغییر های پولی با شکل گیری مکتب پولیون نقش سیاست های غلط پولی در ایجاد ادوار تجاری نسبت به گذشته نمایان تر شده است اگرچه پیش از آن مکتب اتریشی نشان داد که اعتبارات و بسط و قبض آن نقش مهمی در ادوار تجاری دارد لکن با ظهور مکتب عقالیی ابن لوکاس بود که تعمیم منطقی از مکتب پولی فریدمن ارائه کرد.هسته مرکزی نظریه لوکاس در بردارنده این مطلب می باشد که عوامل پولی پدیده مشترک در بروز هر دوره تجاری می باشد. 2- متغییرهای قیمتی به طور نظری می توان به دو گروه از مطالعات اشاره کرد که به بررسی متغیرهای قیمتی در حوزه ادوار تجاری پرداخته اند گروهی از مطالعات قیمت ها موافق ادوار و دستمزد های واقعی مخالف ادوار تجاری هستند.پشتوانه آن بررسی شوک های طرف عرضه می باشد.افزایش تقاضا باعث افزایش قیمت ها و افزایش اشتغال و نهایتا تولید می گردد. افزایش دستمزد باعث کاهش اشتغال و تولید می شود. اما بررسی گروه دوم مطالعات نشان می دهد که قیمت ها مخالف و دستمزد ها موافق ادوار تجاری می باشد این نتیجه ای است که مرتبط با نظریه ادوار تجاری واقعی است زیرا بر پایه این نظریات افزایش دستمزد واقعی منجر به افزایش بهره وری نیروی کار و در نهایت افزایش تولید می گردد. مطالعات تجربی کیدلند و پرسکات 8 ) 990 ( کولی و اوهانیان )99( 9 و وتر )996( این نگرش را تایید کردند. ساختار سرمایه تاحدود زیادی متاثر از چرخه تجاری و سیاست های پولی به تبع چرخه تجاری است. بر این اساس فرض شده که در دوره رکود بر خالف دوره رونق شرایط اعتباری سهل تری قایل شده تا شرکت ها را به استفاده از تسهیالت ترغیب نموده به این ترتیب با پرداخت نرخ بهره کمتر و تامین مالی ارزان تر عملکرد بهتری داشته باشند. بر این اساس هزینه تامین مالی به چرخه تجاری نیز بستگی دارد. مطالعه پارسادند قوش) 2005 ( نشان داد که بین چرخه تجاری و شرایط اعتباری رابطه معکوسی وجود دارد. مطالعه موهان) 2007 ( نشان داد که بین نرخ موثر بهره و عملکرد شرکت همبستگی قوی وجود داشته و نرخ موثر بهره پایین تر بر بهبود عملکرد شرکت موثر بوده و بر این اساس شرایط اقتصادی را می توان به عنوان یکی از عوامل موثر بر ساختار سرمایه تلقی نمود. نتایج تحقیقاتی چون کاشیاپ استین و ویلساکس) 993 ( گرتلر و گیلچرست) 994 ( و لوی و هنسی) 2007 ( نشان دادند که واکنش شرکت ها به چرخه تجاری بستگی به محدودیت های تامین مالی شرکت دارد. چاکروباتی) 205 ( نشان داد که رابطه ای غیرخطی بین ساختار مالی)اهرم مالی( و چرخه تجاری)ریسک تجاری( وجود دارد. 3- پیشینه پژوهش -3- پژوهش خارجی شود. پژوهش مودیگلیانی و میلر )985( 0 آنان در مقاله خود تحت عنوان "هزینه سرمایه تامین مالی شرکت و تئوری سرمایه- گذاری" این چنین استدالل نمودند که ساختار سرمایه در تعیین ارزش شرکت و عملکرد آینده آن نامربوط محسوب می 7 -Lucas 8- Kidland and Prescott 9 -Cooley and Ohanian 0- Modigliani and Miller 3

7 )985( به این نتیجه رسیدند که عوامل مالی بررسی شده نظیر اندازه شرکت و فرصتهای رشد همبستگی النق و مالیتز مثبتی با اهرم دارند در حالی که از بین عوامل غیر مالی انحصاری بودن محصوالت با اهرم رابطه منفی دارد. )992( نشان می دهند که ارتباط معناداری میان معیارهای عملکرد و قیمت بازار سهام در مراحل مختلف 2 آنتونی و رامش )2000( نیز در تحقیق خود به این نتیجه رسید که کشورهای کمتر توسعه یافته نمی بایست چرخه عمر وجود دارد. لیانگ بیش از اندازه از بدهیهای خارجی برای حرکت و رشد اقتصاد استفاده کنند زیرا در این صورت آثار بلندمدت آن بسیار وخیم تر از زمانی خواهد بود که از این منابع استفاده نکرده باشند. )2003( در پژوهش خود به این نتیجه رسیدند که شرایط اقتصادی درتصمیم گیری ساختار سرمایه مهم و 3 کراجزیک و لیوی حیاتی است. شرکت ها معموال هنگامی که شرایط اقتصادی مطلوب است و زمانی که چشم انداز های اقتصادی خوب است برای انتشار بدهی و سرمایه برنامه ریزی می کنند. شدت به این ) 2004 (به این نتیجه رسیدند که ساختار سرمایه تحت تأثیر محیط و فضایی است که شرکت ها 4 دیسمساک پادیل و پسکتو در آن فعالیت می کنند.به عقیده آنان بحران سیاسی و اقتصادی مختلف از جمله بحران مالی 997 و فضای متفاوت اقتصادی و فرهنگی حاکم بر فعالیت شرکت ها تعیین کننده نوع و میزان تأثیر متغیرهای حاکم بر عملکرد شرکت ها است )2005( به بررسی اثر چرخه های تجاری )به صورت خاص تغییرات در تولید ناخالص داخلی( بر پنج متغیر 5 کوینگلو حسابداری شامل رشد فروش تغییر در حاشیة فروش سود قبل از اقالم غیرمترقبه سود خالص و رشد در دارایی ها پرداخته است.یافته های وی نشان می دهد که همةمتغیرهای اشاره شده به طور مثبت با تولید ناخالص داخلی در ارتباط هستند اما حساسیت در دورة رکود نسبت به دورة رونق بیشتر است )2005( نشان داد که سپرهای مالیاتی و سودآوری با ساختار سرمایه رابطه منفی دارد و این در 6 نتایج تحقیق سوگورب حالی است که اندازه فرصت های رشد و ساختار دارایی ها در این شرکت ها رابطه مثبتی با ساختار سرمایه دارد. )2007( و به این نتیجه رسید که رابطه ای منفی بین ساختار سرمایه با میزان پوشش نرخ بهره و رشد 7 اریوتیس و همکارا مورد انتظار و نسبت آنی وجود دارد و بین اندازه شرکت با ساختار سرمایه یک رابطه مثبت وجود دارد. )205( در پژوهش خود رابطه بین ساختار سرمایه و عملکرد شرکتهای صنایع ساخت و ساز کشور 8 رمضانعلی و همکاران م 9 الزی را طی سالهای مورد بررسی قرار دادهاند. نتایج حاصل از تجزیه و تحلیل حاکی از آن بود که سوددهی شرکت موقعیتهای رشد و اندازه بنگاه رابطه معنیداری با اهرم مالی شرکت دارند همچنین بین اهرم مالی و ملموس بودن داراییها رابطه معنی داری مشاهده نشد. جانسون )206( نتایج تحقیق وی نشان داد که سود شرکت ها تحت تاثیر چرخه های تجاری قرار دارد و ثبات سودها دلیل ایجاد فرصت های سرمایه گذاری در طی دوران رونق به طور چشم گیری نسبت به دوران رکود همچنین نتایج تحقیق نشان می دهد که بازده اوراق بهادار در دوران رونق نسبت به دوران رکود بیشتر است. بیشتر است. اینکویست و همکاران )206( در یک دوره تحقیق 3 ساله بین سال های 994 تا 2007 مربوط به شرکت های فنالندی به بررسی نقش چرخه های تجاری در سودآوری سرمایه در گردش پرداختند. نتایج نشان داده است که تاثیر چرخه های -Lanegh and Madlitz 2 - Anthony, J. H. and Ramesh 3 - Korajczyk, R. & Levy 5- Deesomsak, R., Paudyal, K. & Pescetto, G. 5 - Jin, Q 6 - Sogorb-Mira 8-Eriotis, N., Vasiliou, D. & Ventoura- 9-Ramezanali et al. 9 4

8 تجاری در سودآوری سرمایه در گردش در رکود اقتصادی نسبت به رونق اقتصادی برجسته تر است. همچنین مدیریت موجودی و حساب های دریافتنی از اهمیت بیشتری در طول دوره رکود اقتصادی برخوردار است پیشینه داخلی پیرایی و شهسوار )387( به بررسی متغیرهای کالن بر بازار سرمایه ایران پرداخته اند و برای این منظور داده های فصلی متغیرهای مختلف اقتصادی مانند تولید ناخالص داخلی حجم پول تورم و نرخ ارز در سال های را مورد توجه قرار دادند. نتایج حاکی از آن است که ارتباط شاخص قیمت سهام با تولید ناخالص داخلی و سطح عمومی قیمت ها به صورت مستقیم بوده و قیمت سهام ارتباط معکوس با حجم پول و نرخ ارز دارد. پورحیدری و عالی پور در سال 388 پژوهشی انجام دادند که نتایج این پژوهش نشان داد که در بورس اوراق بهادار تهران بین متغیرهای حسابداری رشد فروش و حاشیة سود ناخالص با چرخه های تجاری رابطة معناداری وجود دارد درحالی که بین سایر متغیرهای حسابداری با چرخه های تجاری رابطة معناداری وجود ندارد. رحمانی و همکاران )390( در پژوهش خود به این نتیجه رسیدن که متغیرهای چرخه عمر و اندازه شرکت عوامل تاثیرگذار در رابطه بین سود آوری و بازده می باشند و باعث افزایش ضریب تعیین تعدیل شده می شوند. عرب صالحی و همکاران )39( پژوهشی را با هدف بررسی ارتباط بین ریسک محیط استراتژی شرکت و ساختار سرمایه با عملکرد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طی سال های انجام دادهاند نتایج حاصل از پژوهش صورت گرفته حاکی از آن است که بین ریسک محیط و جریان نقد آزاد هر سهم بین ریسک محیط و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام و بین ساختار سرمایه و جریان نقد آزاد هر سهم ارتباط معنی دار وجود دارد. عبدالمطلبی و همکاران )393( در پژوهش خود رابطه بین چهار مرحله چرخههای تجاری اقتصاد شامل اوج رکود حضیض و رونق که از عوامل اقتصاد کالن به شمار میروند بر ساختار سرمایه شرکتها مطالعه کردهاند نتایج به دست آمده نشان داد که چرخههای تجاری از نظر آماری تاثیر معناداری بر ساختار سرمایهشرکتها دارند. به این ترتیب که در مرحله اوج و رونق شرکتها از بدهیهای بیشتری در ساختار سرمایه خود استفاده میکنند. در حالی که شرکتها در مراحل رکود تالش میکنند بیشتر از طریق حقوق مالکانه تامین مالی مورد نیاز خود را انجام دهند. در نهایت در مرحله حضیض شرکتها تغییر مشهودی در ساختار سرمایه خود ایجاد نمیکنند. گلی و همکاران )394( در مقاله ای با عنوان بررسی ارتباط بین مدیریت سرمایه در گردش و سودآوری در چرخه های مختلف تجاری به بررسی تأثیر مدیریت سرمایه در گردش بر سودآوری شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در چرخه های تجاری مختلف پرداختند یافته های این پژوهش نشان می دهد که بین سودآوری شرکت ها به دوره وصول مطالبات دوره گردش موجودی ها و چرخه نقدینگی رابطه منفی وجود دارد. در رابطه با دوره پرداخت حساب های پرداختنی رابطه معناداری وجود ندارد. همچنین ارتباط بین اجزای چرخه نقدینگی با سودآوری در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در دوره رونق قوی تر از دوره رکود است عالی پور و پورحیدری )394( به بررسی رفتار داده های حسابداری با توجه به چرخه های تجاری در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته اند. نتایج نشان داده است که در بورس اوراق بهادار تهران بین برخی از متغیرهای حسابداری )رشد فروش و حاشیه سود ناخالص( با چرخه های تجاری ارتباط معناداری وجود دارد و در رابطه با برخی از متغیرها )مانند تغییر کل دارایی ها( نیز هیچ گونه ارتباطی مشاهده نشد و ارتباط بین داده های حسابداری یا چرخه های تجاری تحت تاثیر اندازه شرکت ها و چرخه ای یا غیر چرخه ای بودن شرکت ها )ویژگی های خاص شرکت( است. باتوجه به مبانی نظری مطرح شده فرضیه های اصلی و فرعی تحقیق به شرح زیر بیان می گردد: 4- فرضیه اصلی: عملکرد شرکت و چرخه تجاری بر ساختار سرمایه شرکت های پذیرفته شده در بورس تهران رابطه مستقیم وجود دارد. فرضیه های فرعی: 5

9 (نسبت جاری بر ساختار سرمایه شرکت ها تاثیر معنی داری دارد. 2( نرخ فروش ساالنه بر ساختار سرمایه شرکت ها تاثیر معنی داری دارد 3( سود انباشته بر ساختار سرمایه شرکت ها تاثیر معنی داری دارد. 4( چرخه تجاری بنگاه بر ساختار سرمایه شرکت ها تاثیر معنی داری دارد. 5- روش شناسی پژوهش: این تحقیق از نوع تحقیقات کاربردی می باشد. در این تحقیق در مطالعه جامعه آماری شرکت های منتخب بورسی جهت استنتاج در تبیین مشاهدات نمونه ای از روش توصیفی و در تعمیم یا تسری نتایج از سطح نمونه به جامعه آماری از روش استقرایی بهره گرفته شده است. در تحلیل دادههای آماری مورد استفاده در این تحقیق از رگرسیون خطی مرکب مبتنی بر تحلیل داده های تابلویی بهره گرفته شده است. در این تحقیق بر مبنای استفاده از حجم باقی مانده شرکت های بورسی پس از اعمال شرایط همسانی و قابلیت مقایسه و به تعبیری به کار گیری روش غربال گری هدف مند یا حذفی سیستماتیک تعیین گردیده است. بر این اساس حجم شرکت های مورد مطالعه در نمونه 58 شرکت و با توجه به انجام تحقیق در یک بازه زمانی 0 ساله حجم مشاهدات نهایی برابر 580 سال-شرکت است. افراد نمونه آماری با استفاده از شرایط زیر به دلیل فراهم آمدن امکان مقایسه بین آن ها تعیین می شود: ( قبل از بازه زمانی 385 الی 394 وارد بورس شده و طی بازه زمانی 0 ساله مورد مطالعه از بورس خارج نشده باشند. 2( اطالعات ساالنه آنها در پایان هر سال جهت اندازه گیری هر یک از متغیرهای وابسته و مستقل منتشر شده و یا بر مبنای مستندات موجود قابل دسترسی باشد. 3( سال مالی شرکت ها طی کل دوره قلمرو زمانی تحقیق به 29 اسفند ختم شوند و در این بازه زمانی تحت بررسی سال مالی خود را تغییر نداده باشند. 4( نوع فعالیت شرکتها تولیدی یا بازرگانی بوده به تعبیری متعلق به مجموعه بانک ها موسسات مالی اعتباری و سرمایه گذاری نباشد معرفی مدل و متغییر های پژوهش در این تحقیق جهت تعیین ارتباط بین متغیرها بر الگوی پیشنهادی باندیاپادای و بارو) 206 ( از یک رابطه ریاضی خطی مرکب و پارامتریک به صورت زیر بهره گرفته شده است: t شرح متغیر ساختار سرمایه اندازه شرکت سن شرکت سودآوری شرکت گردش مالی نقدینگی هزینه نمایندگی)فرصت رشد( صادرات چرخه تجاری - تعریف و اندازه گیری متغیرهای وابسته مستقل و ویژگی های شرکت تعریف و اندازه گیری نوع نماد جمع دارایی ها در پایان دوره / )00* جمع بدهی در پایان دوره( وابسته لگاریتم طبیعی جمع دارایی ها در پایان دوره مستقل لگاریتم طبیعی عمر شرکت از بدو تاسیس مستقل جمع دارایی ها در پایان دوره / )00* سود انباشته شرکت در پایان سال( مستقل جمع دارایی ها در پایان دوره / )00* فروش خالص شرکت طی دوره( مستقل بدهی های جاری در پایان دوره / دارایی های جاری در پایان دوره مستقل ارزش دفتری هر سهم در پایان دوره / ارزش روز هر سهم در پایان دوره مستقل فروش خالص طی دوره / )00* درآمد حاصل از صادرات( مستقل متغیر مصنوعی )صفر=دوره رکود یک=دوره رونق( مستقل 6

10 دوره رکود= اگر تغییر نرخ تولید ناخالص داخلی نسبت به سال قبل منفی باشد. دوره رونق= اگر تغییر نرخ تولید ناخالص داخلی نسبت به سال قبل مثبت باشد. در این تحقیق بر اساس تفسیر ضرایب برآوردی متغیرها به روش رگرسیون نسبت به نوع رابطه بین متغیرهای سن اندازه نسبت جاری نرخ فروش و سود انباشته به عنوان سنجه های موثر بر عملکرد با متغیر وابسته ساختار سرمایه قضاوت شده است. عالوه بر این تاثیر چرخه تجاری به عنوان یک متغیر کالن بر رابطه بین عملکرد و ساختار سرمایه در نظر گرفته شده است 6- یافته های پژوهش یافته های پژوهش در دو بخش آمار توصیفی و استنباطی بیان می گردد. 2 -توصیف متغیرهای اصلی تحقیق انحراف معیار متوسط بیشینه کمینه نوع نماد متغیر ردیف 28/ 53/25 85/4 38/2 وابسته ساختار سرمایه 2/3 4/05 8/9 2/52 مستقل اندازه شرکت 2 0/2 /49 /80 0/60 مستقل سن شرکت 3 4/2 5/68 2/35 0/2 مستقل سودآوری شرکت 4 9/2 48/23 85/63 8/96 مستقل گردش مالی 5 0/65 /08 /52 0/68 مستقل نقدینگی 6 0/78 /47 3/29 /6 مستقل هزینه نمایندگی)فرصت رشد( 7 0/96 0/7 8/3 0/00 مستقل صادرات 8 0/49 0/60 /00 0/00 مستقل چرخه تجاری 9-6- پیش فرض های رگرسیون در این تحقیق جهت تعیین ارتباط بین متغیرها از روش رگرسیون خطی مرکب ترکیبی یا تحلیل داده های تابلویی استفاده شده است. بر همین اساس پیش از به کارگیری روش رگرسیونی پیش فرض های استفاده از این روش مورد ارزیابی قرار گرفته اند. 3 -آزمون جارک برا در سنجش نرمال بودن توزیع متغیرها نتیجه احتمال آماره جارک برا نماد ریاضی شرح متغیر توزیع نرمال است. 0/42 7/635 ساختار سرمایه اندازه شرکت 0/285 توزیع نرمال است. 9/562 سن شرکت 0/35 توزیع نرمال است. 8/ سودآوری شرکت 0/296 توزیع نرمال است. 9/325 گردش مالی 0/35 توزیع نرمال است. 8/ نقدینگی 0/308 توزیع نرمال است. 8/634 هزینه نمایندگی)فرصت رشد( 0/253 توزیع نرمال است. 9/987 صادرات 0/305 توزیع نرمال است. 8/452 چرخه تجاری 0/000 توزیع نرمال نیست. 52/26 7

11 4- خالصه نتایج ارزیابی استقالل خطی باقی مانده ها نتیجه آماره واتسون باقی مانده ها شرح رابطه استقالل خطی باقی مانده ها 2/ عملکرد ویژگی های شرکت و ساختار سرمایه 5 -آزمون ارزیابی نرمال بودن توزیع باقی مانده ها میانگین شرح رابطه برآوردی 0/002 رابطه عملکرد ویژگی های شرکت و ساختار سرمایه انحراف معیار 0/ ارزیابی استقالل خطی متغیرهای مستقل متغیر اندازه شرکت سن شرکت سودآوری گردش مالی نقدینگی فرصت رشد صادرات چرخه تجاری اندازه شرکت 0/093 سن شرکت -0/04 0/024 سودآوری -0/42 0/604 0/304 گردش مالی -0/0977 0/0987 0/932 0/634 نقدینگی -0/0928 0/92 0/0745 0/036 0/033 فرصت رشد 0/0026 0/0634 0/094 0/045-0/84 0/734 صادرات 0/0968 0/202 0/924 0/638 0/24-0/0985 0/058 چرخه تجاری 7 -نتایج آزمون برش پاگان برای باقیمانده پژوهش متغیرها مقدار آماره مقدار احتمال نتیجه 0/068 2/205 باقیمانده مدل همسانی واریانس ها 8 -نتایج آزمون مانایی لوین لین وچو برای باقیمانده پژوهش متغیرها مقدار آماره مقدار احتمال نتیجه باقیمانده مدل مانا 0/000-0/02 8

12 9- خالصه نتایج آزمون چاو یاF لیمر سطح معنی دار آماره F لیمر شرح رابطه برآوردی 0/0028 7/2552 عملکرد ویژگی های شرکت و ساختار سرمایه بر مبنای سطح معنی دار می توان حکم کرد که نتیجه آزمون چاو در سطح اطمینان 95 درصد معنی دار بوده بر این مبنا باید در این تحقیق جهت برآورد رابطه بین متغیرها در استفاده از رگرسیون خطی مرکب از الگوی تحلیل دادههای تابلویی استفاده شود. 0- ارزیابی هاسمن در تعیین الگوی اثرات ثابت یا تصادفی سطح معنی دار آماره کای اسکوئر شرح رابطه برآوردی 0/095 8/7725 عملکرد ویژگی های شرکت و ساختار سرمایه بر اساس نتایج آزمون هاسمن در سطح 95 درصد اطمینان برازش مدل رگرسیونی در برآورد رابطه بین عملکرد ویژگی های شرکت و ساختار سرمایه با استفاده از تخمین مدل تحلیل دادههای تابلویی به "روش اثرات ثابت مناسب" بوده است. در این تحقیق تمام پیش فرض معادله رگرسیونی مورد بررسی قرار گرفته و در سطح 95 درصد معنی دار بوده اند و هیچ مشکلی جهت برقرار رابطه مشاهده نشده است. 7- نتایج آزمون فرضیات - پارامترهای رابطه عملکرد ویژگی های شرکت و ساختار سرمایه سطح معنی دار تی استیودنت انحراف معیار پارامتر نماد شرح متغیر 0/025 /6303 /909 3/2 Α عرض از مبدا 0/0282 -/2568 0/662-0/832 اندازه شرکت 0/0325-0/7282 0/482-0/35 سن شرکت 0/0303-0/950 0/58-0/552 سودآوری شرکت 0/0290 -/0979 0/235-0/258 گردش مالی 0/0386 0/5954 0/59 0/309 نقدینگی 0/0405-0/587 0/306-0/78 نمایندگی)فرصت هزینه رشد( 0/002-2/7349 0/332-0/908 صادرات 0/0336-0/788 0/2-0/0805 چرخه تجاری 0/350 ضریب تعیین تعدیل شده ضریب تعیین 0/3635 قدرت تبیین رابطه 0/0028 سطح معنی دار آزمون فیشر آماره فیشر 59/4485 تعمیم پذیری رابطه (در تناظر با فرضیه اول: بر اساس آزمون این فرضیه آماره تی استیودنت متناظر با ضریب متغیر نقدینگی)نسبت جاری( برابر 0/5954 و سطح معنی دار متناظر با آن برابر 0/0386 به سمت صفر میل کرده و کمتر از 5 درصد بوده است. لذا قابلیت تعمیم رابطه بین نقدینگی)نسبت جاری( شرکت و ساختار مالی به جامعه آماری شرکت های بورسی در سطح 95 درصد پذیرفته شده است. به تعبیری شرکت های دارای توان نقدی کوتاه مدت بیشتر که از عملکرد باالتری در مدیریت نقدینگی در قلمرو تحقیق برخوردار بوده اند ساختار سرمایه ای بیشتر متکی به منابع خارجی در تامین مالی داشته بیشتر اهرمی بوده اند. 2 (در تناظر با فرضیه دوم:. بر اساس آزمون این فرضیه آماره تی استیودنت متناظر با ضریب متغیرگردش مالی شرکت)درصد فروش به دارایی ها( به ترتیب برابر /0979- و سطح معنی دار متناظر با آن برابر 0/0290 به سمت صفر میل کرده و کمتر از 9

13 5 درصد بوده است. لذا قابلیت تعمیم رابطه بین گردش مالی شرکت)درصد فروش به دارایی ها(و ساختار مالی به جامعه آماری شرکت های بورسی در سطح 95 درصد پذیرفته شده است. به تعبیری شرکت های واجد کارآیی مدیریتی بیشتر که از گردش مالی یا فروش بیشتری به نسبت دارایی ها یا سرمایه باالتری در قلمرو تحقیق برخوردار بوده اند ساختار سرمایه ای بیشتر متکی به منابع داخلی در تامین مالی داشته کمتر اهرمی بوده اند. 3 (در تناظر با فرضیه سوم : بر اساس آزمون این فرضیه آماره تی استیودنت متناظر با ضریب گردش مالی)نرخ فروش به دارایی ها( برابر 0/950- و سطح معنی دار متناظر با آن برابر 0/0303 به سمت صفر میل کرده و کمتر از 5 درصد بوده است. لذا قابلیت تعمیم رابطه بین سودآوری شرکت)نرخ سود انباشته به دارایی( و ساختار مالی به جامعه آماری شرکت های بورسی در سطح 95 درصد پذیرفته شده است به تعبیری شرکت هایی از سودآورتر که از عملکرد بهتر و سودآوری باالتری در قلمرو تحقیق به نسبت سرمایه شرکت برخوردار بوده اند ساختار سرمایه ای بیشتر متکی به منابع داخلی در تامین مالی داشته کمتر اهرمی بوده اند. 4 (در تناظربا فرضیه چهارم: براساس آزمون ای فرضیه آماره تی استیودنت متناظر با ضریب چرخه تجاری برابر 0/788- و سطح معنی دار متناظر با آن برابر 0/0336 به سمت صفر میل کرده و کمتر از 5 درصد بوده است. لذا قابلیت تعمیم رابطه بین چرخه تجاری و ساختار مالی به جامعه آماری شرکت های بورسی در سطح 95 درصد پذیرفته شده است.به تعبیری شرکت ها در دوره رونق از عملکرد بهتر و سودآوری باالتری در قلمرو تحقیق به نسبت سرمایه شرکت برخوردار بوده و ساختار سرمایه ای بیشتر متکی به منابع داخلی در تامین مالی بوده و کمتر اهرمی بوده اند. 8- جمع بندی و نتیجه گیری در این تحقیق جامعه آماری شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بوده که به روش غیر تصادفی غربال گری هدف مند از بین آن ها 58 شرکت انتخاب و در بازه زمانی 0 ساله منتهی به 394/2/29 و 580 سال- شرکت حجم نهایی مشاهدات تعیین شده است. بر مبنای نتایج آزمون های جارک - برا همسانی وایت دوربین واتسون و دیگر آزمون های مناسب مشخص شد که غالب پیش فرض ها برقرار بوده و می توان رابطه بین سنجه های عملکرد ویژگی های شرکت و ساختار مالی را به تبع تحقیقات مشابه از روش رگرسیون خطی مرکب برآورد کرد. نتایج حاکی از رابطه مستقیم بین نقدینگی)نسبت جاری( یا توان بازپرداخت بدهی و پوشش هزینه شرکت در کوتاه مدت با ساختار مالی رابطه مستقیم وجود داشته است. عالوه بر این بر اساس تحلیل یافته ها رابطه بین اندازه و سن شرکت)ویژگی های سطح شرکت( و عملکرد)سودآوری شرکت گردش مالی و صادرات( و نهایتا چرخه تجاری با ساختار مالی رابطه معکوس وجود داشته است.بر مبنای نتایج بدست آمده پیشنهاد می شود: ( به سرمایه گذاران در شرکت های جوان تر و یا کوچک تر توصیه می شود توجیه پذیری تامین مالی و اهرمی شدن این شرکت را بررسی و نسبت به افزایش ریسک مالی و در نتیجه کاهش سودآوری در این شرکت ها متاثر از افزایش دیون شرکت به منابع مالی خارجی توجه نمایند. 2 (با توجه به نتایج تحقیق و اینکه شرکت ها در شرایط رکود از تامین مالی خارجی بیشتری استفاده و ریسک مالی بیشتری بر شرکت تحمیل می نمایند. به ارکان نظارتی توصیه می شود جهت اعمال مکانیزم های حاکمیت شرکتی خصوصا در دوران رکودی تدابیر مناسب اتخاذ نموده تا ریسک مالی شرکت را در حد مطلوب تری نگاه دارند. 3 (نتایج تحقیق نشان داد که شرکت هایی که سطح عملکرد مالی بهتری در ابعاد نقدینگی صادرات گردش مالی و سودآوری در قیاس با دیگر شرکت ها برخوردار هستند کمتر اهرمی بوده و در تامین مالی از منابع داخلی بیشتری بهره گرفته و در نتیجه ریسک مالی کمتری دارند. لذا به سرمایه گذاران توصیه می شود در شرکت های با عملکرد بهتر سرمایه گذاری و ریسک مالی بهتری را تقبل نمایند. 20

14 منابع: انصاری عبدالمهدی یوسفزاده نسرین زارع زهرا. )392(. مروری بر نظریههای ساختار سرمایه. فصلنامه مطالعات حسابداری و حسابرسی سال دوم شماره 7. خمیس آبادی محمد.جهانشاد آزیتا.پورزمانی زهرا.) 393 (. تاثیر چرخه تجاری بر رابطه سطح افشا وساختار سرمایه.پایان نامه کارشناسی ارشد.دانشگاه آزاد اسالمی واحد تهران مرکزی. رحیمیان ن رضایی ف ماستری فراهانی ح 390 بررسی عوامل تعیینکننده ساختار سرمایه شرکتهای با اندازه کوچک و متوسط پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی )پژوهشنامه حسابداری مالی و حسابرسی(, دوره 3, شماره 0; از صفحه 7 تا صفحه 43. عالی پور د و پورحیدری ا )394( بررسی ارتباط بین داده های حسابداری با چرخه های تجاری در بورس اوراق بهادار تهران مجله پژوهش های حسابداری مالی شماره 3 صص 9-. عبدالمطلبی مهدی.صراف فاطمه.دهکردی حسن.) 393 (. عالی غیرانتفاعی و غیردولتی رجاء قزوین - دانشکده حسابداری و مدیریت. رابطه بین ساختار سرمایه و چرخههای تجاری. موسسه آموزش عرب صالحی مهدی.مویدفر رزیتا.کریمی سجاد.) 39 (. تأثیر ریسک محیط استراتژی شرکت و ساختار سرمایه بر عملکرد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران.مجله پژوهش های حسابداری مالی سال چهارم شماره سوم. گلی میترا مسعود فوالدی و محمد رضا اکبری سامانی )394( بررسی ارتباط بین مدیریت سرمایه در گردش و سودآوری در چرخه های مختلف تجاری اولین کنفرانس بین المللی اقتصاد کاربردی و تجارت تهران. Adam, T. R., & Goyal, V. K. (2008). The investment opportunity set and its proxy variables. Journal of Financial Research, 3(), Bandyopadhyay, A., & Barua, N.M. Factors determining capital structure and corporate performance in India: Studying the business cycle effects. The Quarterly Review of Economics and Finance (206), Borns, A. and W. Mitchell (946), "Measuring Business Cycles",NewYork, NBER. Enqvista J, Grahamb M, Nikkinen J, 206. The impact of working capital management on firm profitability in different business cycles: Evidence from Finland. Research in International Business and Finance. 32: Flannery, M. J. (986). Asymmetry information and risky debt maturity choice. Journal of Finance, 4(), Jensen, M. C., & Meckling, H. W. (976). Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure. Journal of Financial Economics, 3(4), Johnson M. F., (206). Business Cycle and the relation between Security Returns and Earnings, Review of Accounting Studies, Vol.4, pp Modigliani, F., & Miller, M. (958). The cost of capital, corporation finance and the theory of investment. American Economic Review, 48(3), Ramezanali valoujerdi, R., Rasiah, D., & Narayanasamy, K. (205). Corporate Capital Structure and Performance of Listed Construction Companies in Malaysia from International Business Management, 9(3), 9-99 Stephan, A., Talavera, O., & Tsapin, A. (20). Corporate debt maturity choice in emerging financial markets. The Quarterly Review of Economics and Finance, 5(2),